华夏基金张帆：在不确定中寻找科技股的确定性

科技股在投资者心中总是一种爱恨交织的存在。经历了去年的大行情后，科技今年涨幅暂时落在医药和消费之后。其巨大的成长空间，难以拿捏的估值，以及时不时的大幅波动甚至为它赢来了“渣男”的称号。对专业的基金经理而言，如何驾驭好更是非常考验能力。

华夏基金股票投资部总监、华夏科技成长（006868）基金经理张帆的思路是 “在不确定中寻找确定性”，赚自己能赚的钱。比如他对中国转到研发与创新驱动这个大方向高度确定，对中长期科技板块的行情“非常乐观”；比如他愿意放弃企业“初创期”的增值空间和博弈的钱，去吃确定性大的多的“成长期”的空间；比如他确定随着5G的纵深发展，五年后回头看会有现在想不到的优秀行业出来。毕业于北京大学电子专业的他，作为一个理工男，认为不用执着于对具体行业技术的钻研，与其纠结于玄奥的技术路线之争，不如结果导向，拿订单说话。

亮眼的业绩也印证了张帆的投资思路。截至7月10日，张帆管理的华夏科技成长（006868）今年以来收益率已超60%，同类基金排名2/10，近一年收益率为99.36%，同类基金排名6/10。更重要的是，虽搏杀于高风险的科技板块，华夏科技成长在张帆任职期内最大回撤仅21.09%——可谓相当优秀了。

张帆管理时间最长的基金是华夏经济转型，截至7月24日，从他2017年1月任职来基金回报率高达110.9%。他管理的另一只基金华夏科技创新，截至7月24日，自去年5月成立至今，收益率也达到了98.25%。

在下面的对话精选中，从科技行业大方向，到科创板和创业板的注册制改革，到选择行业和个股的方法论，张帆都从实操者的角度分享了自己的观点。

张帆：在这方面我非常乐观，尤其是中长期。

主要原因有三个：（1）我们现在的位置是在5G开启的创新周期的起点。就像上一轮科技创新周期产生了苹果、亚马逊一样，10年后回头看我们这一轮的5G周期，也会产生很多巨型科技企业。

（2）我们的技术产业已经升级了。上一轮的创新周期之中，我们的科技产业还处在产业链中下游，大都在做代工、供应链配套，核心技术、生态系统还比较弱。但经过这十年的发展，中国在通信、互联网等很多细分领域已经是全球领先，芯片设计等领域也都达到了世界一流水平。也就是说，在5G的技术周期中，我们的科技企业将有机会在核心技术甚至生态领域产生巨型公司，投资机遇比10年前要好很多。

（3）我们的企业强大了。2008年的时候一个典型的电子行业公司年收入是10个亿左右，几千万的利润，一个这么小的公司其实没有什么能力去投研发，投了效果也一般。但是现在情况不一样了，很多科技企业是百亿甚至几百亿的收入，几十个亿的利润，研发投入加大，达十个点二十个点——这是个从量变到质变的过程。

所以我对于我们国家以研发和创新为驱动的发展，是非常乐观的。当然你也可以举出很多反例，外部环境不好或者很多地方还不行。但是没有一个产业和公司是没问题的，我们要看主要方向。综合来看，我对我们发展的空间和能力是非常乐观的。

张帆：科创板和创业板注册制实施，股票的供给大幅增加，投资其实变得更容易了、投资机会更好了。对我的投资框架来说，其实比较怕的是好赛道、差公司。市场缺少的是足够多的好公司。我们所需要的并不是100个“妖股”或“主题票”涨到天上去，我们需要的是100个立讯科技、舜宇光学这样的好公司。（此处不作为个股推荐）主题股、“映射股”虽然非常活跃也经常暴涨暴跌，真正成长起来的公司并不多。注册制实施之后会有更多真正好的公司上市，这也让我们做投资变得更加容易，组合的状态也会好很多。

张帆：我认为“投资机遇”对应两种投资目标：是以判断和博弈市场热点，获取行业Beta为目标；还是以获取创新周期的成长性为目标。前者投资周期较短且需要对市场保持高度的敏感，后者投资期限较长而对市场波动关注较少，我的框架偏向于后者。

我个人目前觉得的比较好的、有空间的行业，包括云计算、军工科技、新能源汽车、半导体，但是拉长来看哪些行业或者个股真正能够实现十倍或者几十倍的增长，现在还不知道。我们现在所处的阶段是5G产业周期的初期，五年以后回头看会有非常大的个股和行业跑出来，具体是哪些现在其实看不出来。举电商行业的例子，4~5年前市场觉得行业已经很成熟了，阿里、京东的壁垒也非常高，没有其他人成长空间了，结果出来一个拼多多；视频行业人腾讯、爱奇艺等三家第一梯队已经稳固了，觉得没有空间了，结果出来抖音、快手；小家电行业1年前大家还觉得格局稳固、利润率也不高，没有啥空间，结果发展起来摩飞之类等众多新的品牌。

行业的发展其实充满了不确定性，很多机会和风险我们当下是无法预见的。虽然我已经看了十几年科技股，但仍然觉得面对这个市场很多时候自己是无知和浅薄的，这不是谦虚。我们总是对一些现在看到的东西做线性推演，喜欢说一些绝对的话，“某某行业没机会了“，”某某行业空间巨大等”，但回头看凡是每次这么说的，大都是错的，而且错的非常离谱。科技的发展、企业的进化、消费者的改变都是越来越快，所以我们往往没有办法预测多年以后跑出来的那一批大牛股是谁、涨幅最大的行业是谁。接受自身这个局限才能更好的去做投资，我觉得更重要的保持对于各个行业的跟踪，当行业和企业出现机会时，我们能够识别它、判断它是一个什么级别的，并不断修正自己的观点，这个比起预判更重要。

张帆：如何选股这个问题非常复杂，有很多投资大师都写过书来论述，我只能说一个自己粗浅的理解，我把公司大概分成三类：

第一类，好行业，但公司能力一般。身处好行业的公司都是幸运的，虽然很多企业能力一般，成长性、盈利都一般，但在整个行业景气上行的时候，这些公司的利润弹性、股价上涨幅度往往大于领先企业，股价上表现出很强的Beta特点。这方面研究我并不擅长，所以我不会放到我的投资框架里面。

第二类，好行业，公司能力也很强，能够充分把握住产业的机遇成长起来。这类公司数量比较少，是非常好的投资标的，往往能够能够出现很大的投资机会。我的框架更倾向于把握这类机会，在较长周期里面获取企业成长的收益。

第三类，公司能力超强，主动进入不同行业并做大。可能公司的主业本来不是干这个的，但因为管理层不断学习和强化，后来不断提升自己的能力，不断捕捉机会，这种公司极其少，对于投资来说是巨大的财富。

我看公司的过程就是不断往这三个里面归类，然后聚焦到第二、第三类，再结合产业周期的位置来配置仓位。

张帆：我觉得是否懂技术并不重要，重要的是理解产业和公司。我们做的是投资，投的是产业和公司的成长前景，需要的是对产业和公司发展的理解和判断，懂技术细节、知道很多信息对投资本身影响不大，了解一点基础知识也是为了更好理解产业、理解公司。

张帆：其实大家经常会碰到这样的情况，过去的经验上看，很多都没有兑现。从投资的角度，是否需要做这样的判断呢？如果去做判断，希望获取的无非是产品或者技术从0到1带来的收益。这个看起来好像收益比较可观，但风险也很明确，这个环节一般是由风险投资机构来做的，他们承担风险并且收益很大，但是他们收益大的原因是因为一二级市场存在系统性的估值差。在我们二级市场没有估值差，这个从0到1收益的吸引力就要小得多，但我们承担的风险也并不小，所以这种类型的投资我认为并不应该是二级市场投资的重点，我个人的投资框架不判断这个事情。

如果你要非赚前面那一段，也不是不可以，但需要真的懂。比如有一项技术特别厉害，别人弄不了。那么这样的东西是否真的存在，产业里有没有相反的观点？是否有很多竞争对手和客户没采用它？当行业里出现技术路线分歧，有人说是，就一定有人说不是，如果双方都是专业人士，我们作为一个非专业者去研究技术其实意义就不大了，最后就变成一个赌概率问题了。

是否有必要去博这个收益？我个人觉得不需要。如果公司技术真的很好，那么一定会在客户结构、产品竞争力、市场份额、财务表现上面体现出来的，公司成长的空间会比较大，而且持续时间会很长。最好的投资周期就是在客户和市场验证后持续放量成长的阶段。所以我们不需要去预判一个新产品、新技术在缺乏上下游验证的情况下竞争力如何，等到客户认可之后，通过成长期的持仓获取收益就行了。（CIS）

万水千山总是情，点个 “在看” 行不行！！！